【投资】pe圈潜规则：内部风控和外部监管的难题

    pe圈潜规则：内部风控和外部监管的难题

“帮人赚了大钱顺便喝点汤”，这是一些pe投资人员找到好项目后的发家之道。折射出pe行业内部风控和外部监管的难题

“帮lp(有限合伙人)赚了那么多钱，顺便喝点汤也可以理解。”一名pe(私募股权基金)圈内人士如此比喻gp(普通合伙人)的“生财之道”。

“围猎”投资项目是pe本能，眼看作为出资方的lp吃肉，资金受托人gp喝汤已经成为圈内公开的秘密。所谓的喝汤就是一线投资人员搭顺风车利用自有资金投资项目获益，但这样的行规有时也会误入歧途，比如投资人员与被投企业达成默契捞取灰色收入。这样的潜规则随着复星创投原总裁陈水清涉嫌商业贿赂落网而曝光于公众视野。

近日，陈水清案的细节经媒体披露。多位业内人士告诉《第一财经日报》记者，陈水清的一些做法在业内并不鲜见。“喝汤”调侃折射出的是目前pe行业内部风控和外部监管的难题。例如，pe人员收受被投企业的“佣金”或是类似于一级市场老鼠仓的“提前投资”，这些行为游走在灰色地带，若涉嫌违法亦存在取证难的问题。

隐蔽的利益输送

陈水清因涉嫌非国家工作人员受贿罪已经被提起公诉，而近日曝光的案情细节显示，这个“创投老兵”亦是“创收高手”。其手法包括：在公司投资之前，陈水清个人控制的“影子公司”以更低的价格入股。抬高被投企业投资价格，有侵占复星资金的嫌疑。向被投企业索要股份等。

作为pe业内被公开的涉嫌商业受贿的第一案，此案举报人来自复星创投所属的复星医药(600196.sh，00656.hk)。复星创投相关负责人此前对本报记者称，陈水清“老鼠仓”行为是公司主动发现，本可以低调处理，但从反对行业潜规则、透明化治理的角度，最终选择交给司法部门。

北京盈科律师事务所合伙人、律师臧小丽告诉本报记者，从目前公开资料来看，陈水清涉嫌利用职务便利获得一系列利益。

根据最高人民检察院、公安部的规定，公司、企业或者其他单位的非国家工作人员受贿5000元以上的，将被立案追诉。

一位熟悉pe圈的法律界人士告诉本报记者，陈水清的操作技法在pe业内并不鲜见，“在公募基金领域你能想到的‘老鼠仓’行为，在pe领域都会发生。两者不同的是，前者侵犯的是不特定的多数投资人，而后者则是侵犯的特定lp的利益。”

谈及pe投资人员收到的利益输送，多位pe业内人士向本报记者透露，“融资顾问费”是一种隐蔽形式。例如某pe基金拟向一家企业投资5000万元，在投资之前创业者与pe机构的投资经理便达成协议，融资成功后分给投资经理4%的项目佣金，而在实际操作中，投资经理只需找一家自己亲属或朋友开的融资顾问公司，与被投企业签订相关融资顾问协议，就可将这样一笔灰色收入“合法化”。

业内人士称，这一现象在中资、外资pe机构中并不少见，融资顾问费从1%到5%不等。但对于pe基金的lp来说，如果5000万元的投资额被抽取了4%的“顾问费”，就只有4800万元进入了被投企业，剩余的200万元则被投资经理中饱私囊。这违背了gp作为资金受托人应该对lp所保持的道德诚信之责。

褒贬不一的“跟投”

除了“融资佣金”这样的手法，亦有中资pe投资经理对本报记者称，如果投资人员和被投企业达成默契，双方会采取更细致的设计来进行利益交换，如由被投企业大股东帮助代持股份，甚至只是一种“口头协议”。外界很难发现，也无从查证。

如何防止投资人员徇私？“跟投”是一些pe机构“高薪养廉”的做法。“跟投”是指投资机构在对某项目进行投资时，项目负责人及其团队以自有资金跟随投资。pe研究机构清科研究中心的一项调查显示，在pe投资人员的浮动薪酬中，除项目奖金、项目退出收益分成外，项目跟投收益也是一个重要组成部分。

对于“跟投”，不同机构的政策不尽相同，有些机构强制要求投资经理必须“跟投”，其考量在于能够绑定投资风险，防止投资经理为了完成投资任务与项目方一起包装公司。而对于投资人员来说，“跟投”也是一项福利，激励其找到好项目。

然而，行业内部人士对“跟投”的做法褒贬不一。有行业机构调研报告显示，部分机构认为跟投机制不合理、甚至不合法，在基金管理团队与管理机构及投资人之间形成利益冲突。

媒体报道称，上级公司对陈水清负责的多个项目进行了核查，发现其在复星创投负责的11个项目中，其中有5个项目有“影子公司”跟投的情况。

比“跟投”更难界定的则是“提前投”，就是在整个基金进入某个投资项目之前，投资人员提前投资。某外资pe合伙人称，个人参与投资(co-investment)在国外是一个很常见的现象，但合规与否的标准在于“谁先进、谁先出”，究竟是先代表个人找项目，还是代表公司在找项目，如果个人先于公司投资，就存在道德瑕疵。

另有业内人士提到了更恶劣的行为——gp公司上下串谋起来联合欺骗lp，将这种灰色收入在gp内部分配。据其介绍，在近两年pe业内资金泛滥、好项目减少的大背景下，投资人员面临着更大压力。“如果明知道是烂项目，但由于拿了被投企业老板的‘回扣’，把烂项目在基金内部推一推，这种道德风险也并不少见。”

监管之辨

上述熟悉pe圈的法律界人士告诉本报记者，二级市场的老鼠仓行为会遭到证监会甚至司法机关的调查和处罚，而pe投资人员的一些灰色行为只能接受来自pe基金管理公司及其lp的监督。“除非像复星创投这样由pe公司内部检举，否则外界不可能知晓，lp也同样被蒙在鼓里。”

“我相信复星创投不愿意看到这样的结果。” 一位与复星创投背景类似的创投企业人士告诉本报记者，“目前投资人除了恪守职业道德和个人操守，没有更好的监管措施。”

“私募股权基金和公募基金不太像。投资群体比较小。”投中集团首席分析师李玮栋告诉本报记者。这代表着行业内一大部分人的观点，由于是小众投资行为，pe市场的透明度不够。与此同时，国内lp群体的不成熟、话语权缺失也导致了投资人员可以“钻空子”。

从去年下半年起，国家发改委在全国范围内推行pe强制备案制度，在pe监管方面的影响力更加凸显。今年，中国投资协会股权和创业投资专业委员会联合一些pe机构制定自律规则，其中就规定“禁止从业人员向拟投资企业索取或接受任何现金回扣、物质报酬以及其他不正当收益”。但这一准则也仅限于行业自律。

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